警惕超级黑天鹅

猝不及防，A股再度狂泻。

上证指数大跌1.74%，逼近3000点大关，创年内新低。深成指大跌1.65%，创业板指大跌1.28%，双双刷新20*3月以来新低。

盘面上，权重股大幅下挫拖累股指，其中贵州茅台暴跌近6%。另外，中国石油、工商银行、招商银行、宁德时代等也录得明显下跌。其实，今日全市场上涨1171家，比昨日512家上涨还要多一些。

值得注意是，北向资金疯狂净流出117亿元，为连续第5日抛售，单日净流出额创今年8月11月以来新高。

如何看待当前市场？

01

10月18日晚，市场流传贵州茅台增长不及预期的传言——三季度和四季度业绩低于预期，其四季度增速不到10%。

对此，茅台回应称，公司已关注到股价波动，目前生产经营正常。此前茅台管理层也曾表示，今年贵州茅台目标营收增长为15%，在年度目标基础上，“希望能有更好的业绩”。

今年上半年，茅台营收709.87亿元，同比增长19.42%，归母净利润为359.8亿元，同比增长20.76%。这比过去4年归母净利润增速还要快——17.05%、13.33%、12.34%、19.55%。

按理说，今年完成15%的预定目标，难度较小。事实上，
茅台将在10月20日盘后发业绩，券商指引在16%-18%。
到底三季度业绩表现几何，很快会揭晓答案。

在我看来，茅台相关业绩传言更多可能是股价下跌的导火索或者说鬼故事。真正缘由，可能是内外资机构合力减仓所致。

先看北向资金。从8月初以来，累计净流出1600亿元之巨。其中，抛售金额排名前4的分别有白酒、光伏、锂电池、银行，额度分别为263.5亿元、178.6亿元、121.3亿元、110.7亿元。具体个股来看，抛售茅台115亿元（今日15.51亿元），压制股价非常明显。

还记得去年10月的极端行情吗？

整个10月，茅台股价从1800元狂泻至1300元，累计跌幅高达28%。其中，10月24日，茅台单日暴跌7.56%。那一天，北向资金大幅流出A股167亿元，抛售茅台高达43.67亿元。而在这一天的前10个交易日内，北向资金亦持续大幅减持茅台100亿元左右。

其实，北向资金的定价权在大盘点位越低的时候，其影响力越大，反之，指数点位越高，外资影响力越小。

打个比方，比如大盘在5000点，外资卖出100亿可能影响并不大，与自身持仓占比大致相当。若大盘在3000点，一天卖出20亿，可能就会对大盘产生明显影响。这让外资的定价权放大了很多倍。

这主要是因为内资机构在指数点位较低的时候，会很有资金赎回压力。股市越跌，私募净值线离警戒线、甚至清仓线越来越近，不但不会加仓，反而会缩减仓位比例。公募呢，新发产品非常困难，且还要面临基民赎回，对于市场的定价能力被大幅削弱。

而北向可作为边际资金，市场越跌，其定价权就会越大。这两个月，相信大家都有直观感受，80万亿的市场被北向死死拿捏了。

过去几*的熊市底部，都曾发生过机构仓位大幅下降的情况，背后是基民扛不住亏损出现了大量赎回。不过，本轮调整以来，仍然没有看到此类现象，各种风格的权益类仓位均维持在高位。

但基民的忍耐是有一定限度的。如果市场跌破关键阀值，那么批量的赎回可能无法避免。今日，包括茅台在内的很多权重股暴跌，可能就存在公募机构被迫降低仓位的情况。

今日茅台大跌，不禁让老股民回想起2018年的大型股灾现象。当年10月29日，茅台一字板跌停，隔日再度大跌5%，股价一度被打到不足500元。

触发因素就是三季度业绩增长只有个位数，被媒体解读为业绩暴雷、没有成长性了、年轻人不喝白酒了。而后来的故事，大家也都清楚了，短短几年，股价一度冲到2600元。

太阳下，没有新鲜事。
当前1600元的茅台估值非常合理，越跌越应该感到高兴。

包括茅台在内的食品饮料赛道，什么时候止跌回升，可能依旧要看北向脸色。而北向的动向又取决于中美利差什么时候出现大拐点，即主要看美债收益率什么时候拐头。

02

近期，美国国债被市场疯狂抛售。

当前，10年美债收益率已经攀升至4.979%，离5%重要关口仅一步之遥。而10月10日收盘，仅报收4.558%，相当于短短几个交易日大幅上升了42BP，非常之夸张。

短期来看，美国9月新屋开工较前值加速但低于预期，营建许可回落但高于预期，新屋开工环比增长7%，加之此前披露的非常强劲的零售*，均加剧了美国国债的抛售潮。

其实，今年7月之前的几个月，美债利率表现还相对平稳。而之后，从不到4%快速攀升至现在的夸张程度。

究其原因主要有三个方面：

首先，从8月份开始，美国通胀表现连续出现超预期的情况。比如9月CPI季调环比增长0.4%，同比3.7%，与上月持平，高于市场预期的3.6%。

其次，美国披露的宏观经济数据，包括非农就业、零售*等都表现出韧性，大多超出市场预期。比如，美国9月零售数据环比增长0.7%，远远超出经济学家预期的0.3%。

第三，美国国债供需层面出现一些失衡现象。当前，美国债务总额已经突破33万亿美元大关，是2009年的3倍。对于美国*毫无节制的财政赤字支出，海外央行们接盘接不动了。

美国内部，美联储不断缩表也不买美债了。那么，新增美债基本只能依靠美国国内投资者，但它们的需求也不是无穷无尽的。比如，重要的买家之一——银行在今年3月银行倒闭危机后，就大幅缩减了2500亿债券资产。

今年下半年，美国国债发行量大幅高于上半年。据彭博社预计，下半年中长债将净增6000亿，短债将净增2000亿元，2024年中长债继续飙升1.7万亿元。

美债收益率持续大涨，将对各类金融资产价格产生持续且可怕的破坏。

这对股票市场的估值产生明显压力。
曾经有机构给出一个量化数据——10年期美国国债收益率只要上涨1%，市盈率就会下降18%（基于一定假设条件）。

除了股票市场，利率飙升，还可能让庞大规模的衍生品市场暴露更多的风险。
据国际清算银行统计，截止2017年，全球场外衍生品市场未平仓头寸其名义本金金额高达514万亿美元，是其全球GDP总额的5倍还要多。其中，利率类、外汇类、信用违约类、股票类分别大致占80%、17%、2%、1%。2020-20*，经过泛滥的大放水之后，全球衍生品规模*得更大。

去年9月底英国养老金的暴雷（利用利率互换衍生品工具做资产波动对冲），就是衍生品市场出现问题的活生生案例。

美债利率飙升，美国30年期个人按揭房贷利率也快速飙升。截止目前，该利率已经高达8%，创下2000年以来高。这将对美国房地产市场产生明显冲击。

除了以上市场外，美国金融市场还包括货币市场、回购市场、商品市场、黄金市场、外汇市场、掉期市场等等。一旦一个主流市场流动性出了问题，会牵一发而动全身。恰巧的是，国债市场可谓是美国金融市场为核心的“心脏”部位之一。

比如在20*3月，新冠疫情叠加沙特俄罗斯石油战，导致国债基差策略以及风险评价策略大幅溃败，进行发展成为系统性的危机。

这一次，美债市场的流动性备受考验，警惕流动性黑天鹅，进而冲击全球金融市场，发生非线性重大风险。这其实亦是A股投资者需要防范的。

03

对于A股投资者而言，除了关注美债飙升潜在的风险外，还要留意地缘政治升级的风险。

巴以冲突是否扩大至整个中东，有很大的不确定性。但从目前的形势看，危机升级的可能性有所提高。昨日，伊朗外长呼吁对以色列实施石油禁运。这一度让国际原油市场闻讯大涨。如果石油价格持续走高，将继续推升美债收益率，那么金融市场巨大风险或将暴露无遗。

国际风云突变，我们又回到了去年10月底时的糟糕环境中去了。当前，唯有合理评估形势，动态调整仓位，熬过这艰难的苦日子。
（全文完）